凯雷中国的引爆点
\r\n徐工收购案失败的阴影和国外PE水土不服的诅咒，都可能因人民币基金的登场及对本土伙伴的拥抱而逆转
文 《环球企业家》 靳志辉 罗燕
尽管凯雷集团进入中国已逾十年，过去一年无疑才是其眼中真正的“中国年”
2009年以来，这家全球顶级私人股本(Private Equity，PE)企业的高层频繁来往于太平洋两岸。据本刊所知，仅在2009年11月至2010年2月短短四个月时间里，原本略显神秘的凯雷创始人大卫·鲁宾斯坦(David Rubenstein)来华至少有三次，成为在中国曝光度最高的全球投资业领袖。
虎年春节刚过，鲁宾斯坦再次来到中国，同行的还有另一位凯雷创始人达安雷(Daniel D’Aniello)。在上海，他们高调宣布与复星集团达成战略合作。凯雷为自己挑选的这个合作伙伴是过去十余年中国最为成功的民营企业之一，以多元化的产业和资本投资而著称，在其过往的投资记录中，不乏招金矿业、国药控股、南钢股份、分众传媒等经典案例。
双方的合作被定义为全球顶级PE与中国民营企业的首次牵手。在众多政府官员和企业家、媒体的见证下，兴奋的鲁宾斯坦不吝溢美之词，频频用“历史性”、“典范”等词汇来形容凯雷与复星的这桩“联姻”。而作为全面战略合作的基石，凯雷旗下的风险投资基金凯雷亚洲增长基金和复星将共同投资并管理一家联合品牌人民币基金公司，该基金管理公司注册在上海浦东，初期基金为一亿美金，其中复星和凯雷亚洲增长基金各出资50%，未来将倾向于投资高成长企业，如消费品、医药等行业。
事实上，为了获得更多交易机会，外资PE通常乐意交好政府背景的投资机构，但少有人注意到亦拥有丰富资本和人脉的民营企业。而复星恰恰在政府和民间企业家群体中都拥有不俗的影响力，通过与复星的合作，凯雷可以更容易赢得这两个群体的信赖。“凯雷有些看好的项目，以前受政策限制投不了，跟复星合作以后就能解决这个问题。”凯雷集团董事总经理、凯雷亚洲增长基金负责人祖文萃对《环球企业家》说。而达安雷的评价更为直接：“如果当时有合作伙伴，也许收购徐工的交易成功概率会更高。
但这并非凯雷在2010年收获的首份成绩单。今年1月，凯雷旗下的私人股权投资基金凯雷亚洲基金正式宣布与北京市政府达成合作，计划设立一只规模达50亿的纯人民币基金，侧重于较大型企业的投资，尤其是企业的改革和重组。
据悉，依据北京市发展金融产业、股权投资产业及相关政策，设立在北京的凯雷人民币基金将享受北京市和所在区政府的优惠政策。“对我们投资进入国企会有帮助。”凯雷集团董事总经理、凯雷亚洲基金联席主席杨向东表示。
一南一北，且分别致力于投资和并购的两只人民币基金展现了凯雷的雄心：在全球PE巨头抢滩中国之前占领桥头堡。
在进入中国十年之后，杨向东将凯雷的本地化努力总结为三点：本地团队，增值服务，本地合作伙伴。
之前，凯雷与地方政府曾有过一些合作。比如，2008年，凯雷创始人之一威廉·康威(William Conway)同山东省政府签署了谅解备忘录，协议内容包括帮助山东省企业向海外扩张的计划。但现在，随着凯雷和本地政府以及实力雄厚的民企之间在人民币基金上的全面合作，这种本地化的纵深又有了长足进步。
“我们要与中国政府密切合作，确保他们理解我们想做什么，我们也知道他们想要什么；同时为潜在交易寻找合适的本土合作伙伴，以及能投资于我们基金的中国投资者。我们的想法就是在中国建立起我们的网络、关系和信誉，让人们认识到我们是在华运营的外资PE中最好的。”接受《环球企业家》专访时，鲁宾斯坦这样陈述凯雷目前的中国战略。
据说，在和复星签完合作协议之后，鲁宾斯坦问身边的人：下一个，我们该和谁合作？
十年成长
“中国是全球最佳投资地点。”2009年10月，鲁宾斯坦在清华大学演讲时毫不掩饰其战略意图。这位经历过经济多次衰退与复兴的凯雷创始人，坚信中国高速的经济增长会长期持续。在他看来，中国的私有企业缺乏资金，同时PE业的竞争激烈度却远小于欧美，这意味着价格也更为诱人。
通过金融危机，中国在世界经济中表现出的迅速复苏的能力，也让各国投资者颇为瞩目。自从全球经济开始回暖之后，各家PE纷纷重新调配全球资本，将更大比例投入中国市场。“中国PE市场的钱比金融危机前更多了。”一位业内人士告诉本刊。
另一个趋势是，过去十年，美元对人民币和其它一些币种都在贬值。金融危机后，因为美国背负大量债务，这种趋势会持续下去。美国投资者将更愿意把资本投入海外市场，尤其是人民币对美元很可能继续升值的中国市场。
“他们(KKR等竞争对手)都想来中国，这很自然，因为在可预见的未来，中国都会保持或接近两位数的增长，这里会是投资热地。但我们来到中国已经十多年，在投资界，信息与资本同样重要。我们涉猎很多市场，投资机构和业务关系遍布整个国家。”鲁宾斯坦对《环球企业家》表示。
如果从十年前投资亚商在线算起，凯雷已在中国投资了近50个项目。其中，最掷地有声的项目无疑是2005年它联手保德信金融以4.1亿美元投资中国第三大人寿保险公司太平洋人寿(以下简称“太保”)，获得后者24.975%的股权。2009年太保H股上市，凯雷收获近10倍利润，太保也成为凯雷在亚洲最成功的一笔投资。
凯雷与太保的接洽从2003年开始，当时，国退民进的改革浪潮提供了若干国企改制的机会，大量国企强烈需要资金、管理方式和有经验的人力的输入。进入中国较早的凯雷也在其中积极寻找合适的机会。
但外资PE在中国依然面临诸多政策、法律和外汇监管障碍，最典型的案例莫过于历时三年的凯雷收购徐州工程机械集团有限公司(以下简称“徐工”)事件。从徐工开始，凯雷在整合国有企业时遭遇了一连串失利，广东发展银行、重庆商业银行、山东海化等并购计划纷纷折戟沉沙。
谈及徐工案，如今的杨向东已经显得心态平和，他表示，2008年凯雷和徐工最终宣布解除合同，是因为经过三年，双方的情况和需求都完全不同了。“2008年这个企业的业务已经大了很多，经营状况有了非常大的改善，那时按照原来签订的合同执行已经不可能了。”杨向东说。
他坦率地表示，徐工事件一方面可能是凯雷团队经验不足，另外是有些事情确实超出控制之外，不过这并未影响团队对中国的投资信心。“我们从徐工这个事情学了很多东西。包括更好地和媒体、政府的沟通，也包括现在进一步和政府和本地企业合作的策略。”杨向东说。“这个对我们来说是一件好事。”
自此，凯雷中国开始从方方面面进行自我革新。一个简单的细节是，它是国际顶级PE中，第一个在国内设置专门的大陆人员来负责媒体关系，用以加强和本地媒体的沟通交流。当被问到凯雷在中国的整体战略时，鲁宾斯坦就笑道：“要尽可能多地接受采访，这是一个很重要的战略。
就像一个布道者一般，鲁宾斯坦几乎不放过任何一个讲述PE价值、重塑行业形象的机会。他所乐于谈及而且确实正在发生的是，凯雷正在着力于为企业带来更大价值。
在凯雷亚洲的团队中，专门有几位在企业管理方面有重要经验的人士会参与到所投资公司的管理中去。比如，负责金融的原花旗日本总裁Sunil Kaul、负责制造业的原德尔福亚洲地区的主管张淑国、负责零售业务的原可口可乐亚太区总裁施维德(Patrick Siewert)(详情请于Gemag.com.cn查看《凯雷潜行》)(这些人会小心翼翼地和所投资企业团队融合，帮助其迅速提升管理水平，并且利用凯雷的全球化资源为其开拓业务。
凯雷亚洲基金和复星联合投资雅士利之时，中国乳业刚刚经受过“三鹿事件”的风暴，行业形象跌入谷底。但杨向东判断，奶粉是一个重要的消费品，只要打造一个好的食品安全管理体系，就能帮助雅士利在重建方面走在行业前面。这恰好是凯雷有能力提供的—在凯雷内部，施维德(Patrick Siewert)对食品安全管理颇有经验。
于是，成功投资之后，凯雷首先利用关系网面向全球招聘了两位富有食品安全管理经验的高管，并成立由国内、国际知名专家组成的食品质量和安全顾问委员会，同时与国际一流的营养学机构建立研发方面的合作。另外，凯雷还会带领雅士利去国外考察奶源的合作伙伴或者收购对象。
相似的故事几乎发生在凯雷投资的每一个企业。2007年，凯雷投资了扬州诚德钢管，这个中型民营企业曾花大量精力开发印度市场，但收效甚微，凯雷的做法是，通过自己印度的团队，将其无缝钢管产品介绍给印度最大的发电厂商，为其在印度市场打开缺口提供契机。
当然，短期之内，这还并不能带来政策上的根本变化。徐工等交易受挫之后，凯雷不仅仅开始偏重于成长型企业的少数股权投资，避开金融、媒体等敏感行业，其投资路径也从国企转向了发展迅速的民营企业。在杨向东看来，随着中国经济实体规模迅速膨胀，民企的发展空间越来越大。而国企则呈现出两极分化的情况——好的企业变化非常大，不好的企业就变化很慢。“现在很少有小规模又很灵活的国企，所以机会变少。”杨向东说。不过，当下的趋势是国企兼并收购和走向海外会越来越多，凯雷也希望能积极参与到这个过程中去。
结盟
新的挑战随之到来。在过去一年，中国本土竞争对手来势汹汹。例如，中信产业基金募集的“绵阳基金”规模达90亿人民币，建银国际管理的基金总额将超过百亿元。在创业板推出之后，外资PE更是集体失语，2009年最为耀眼的创投机构则是土生土长的深圳创新投资集团和达晨创投。这些投资机构更为了解中国市场，政策优势也更为明显，在一些增长迅速的领域，他们比外资PE也更容易获得某些交易。
这让凯雷站在了一个不进则退的危险境地：如何发挥自己的国际化优势，并进行更为本地化的试水？
此时，政府对外资股权投资宽松政策的出台无疑是难得的利好机会。通过设立人民币基金，凯雷将有可能把触角伸到以往只能觊觎而无法触摸的产业领域，也能通过中国本土资本市场退出。
杨向东告诉本刊，凯雷从一年前就开始积极探讨和政府合作成立人民币基金的事宜。在此期间，凯雷积极地和政府部门以及潜在的有限合伙人(Limited Partner，LP)做了很多沟通。在杨向东看来，凯雷不仅仅希望合作能有利于亚洲基金进行擅长的并购重组业务，还希望一来能和政府建立良好沟通渠道，能对PE行业的一些监管条款提供建议，二来通过凯雷这个全球品牌的保障，吸引中国LP投资进入PE行业，推进中国LP的正向发展。
“我们凯雷希望和中国政府以及更多的中国企业能够结合在一起，我们会变成本土的一员。”杨向东说。
而凯雷与复星的合作起因偶然。在加盟复星负责国际业务发展部之前，复星国际总裁助理仲雷曾在美国投行工作多年，圈内人脉谙熟。2009年8月，通过仲雷的牵线搭桥，复星即与凯雷亚洲商讨达成某种合作的可能性，但双方最初的意图只是想合作建立一只人民币基金，而非后来的全面战略合作。一个多月后，复星集团CEO梁信军带队赴美考察，在华盛顿的一个投资界晚宴上，梁与凯雷的达安雷坐到了一起，当时，达安雷已从凯雷亚洲增长基金负责人祖文萃口中得知复星这家中国企业，两人约定第二天见面详谈。
梁信军次日拜访了凯雷，并与达安雷相谈甚欢，后来梁用“一见钟情”形容此次会面。但此时此地，凯雷与复星的共同话题还仅仅是雅士利，一家中国广东的奶粉企业。2009年9月，雅士利宣布引入战略投资者凯雷和复星，两者将共获得雅士利23.3%股份。雅士利引入股权投资的谈判始于2007年，两年间诸多PE机构试图参与这项交易，凯雷和复星先后介入，并成为最终的胜利者。在交流中，梁信军和达安雷发现，两家公司的投资理念十分相近，且具有很强的互补性。随后梁信军率领复星团队前往纽约，在纽约期间，没来得及在华盛顿相见的鲁宾斯坦又专门赶来和梁信军会面。鲁宾斯坦后来表示，他此前从未想到，在一万英里之遥的中国，有着复星这样一家与凯雷理念极为相近的公司。
随后，双方就合作事宜展开了密集的互访，并相互印象颇佳。凯雷的三位创始人多次到上海和复星团队面谈，并对复星创业团队的“谦卑”印象深刻。仲雷回忆道，威廉·康威在询问了复星投资雅士利的理由后，说：“如果不和你们合作想不出还有谁更好。”梁信军亦在后来赴美考察过程中与凯雷亲密接触。2009年11月，其在纽约考察房地产项目时，凯雷房地产团队的投资专家陪同在侧，并提出许多专业建议。梁信军当时的反应是“一下子就折服了”
两家公司高层的直接谈判使合作很快达成，达安雷笑称“比双方律师牵手的速度还要快”。在谈判过程中，复星定位“全球投资机构”的新战略促成双方就全面合作达成了共识：复星可以借助凯雷的平台“扬帆出海”，而凯雷则在中国找到了一个在诸多行业领域拥有丰富资源的伙伴，并且相互实现“价值创造和价值提升”。基于对等合作原则，双方约定享有对彼此已投项目进行战略投资的优先权。
“选择和复星合作，一是两家公司都面对类似的挑战，二是两家公司的创始人都有同样的热情，第三也是最重要的就是对人投资。”达安雷总结说。
目前，祖文萃和复星的财务总监丁国其是这个人民币基金的主要负责人，之后，双方还会各自引入团队对基金进行共同管理。
凯雷和复星的“蜜月期”还很长，按照计划，双方合作的第一期人民币基金最多也就投三四个项目，预计很快就将投完，更重大的合作还在后续运作当中。但合资公司的未来显然还有很大的磨合空间。由于双方都将作为普通合伙人(General Partner，GP)参与到人民币基金的管理中，一方面，双方都有不同的投资基金以及投资机制，因此需要更细致的协调中间容易产生的冲突，比如哪些项目由哪些基金来投等问题。另一方面，尽管投资理念相近，但凯雷和复星的投资风格显然存在差异，挑战在于如何将这些差异转化为价值互补。
诱惑与挑战
在中国政府对于外资PE设立人民币基金的政策有所松动之后，PE基金们已经开始迅速行动：里昂证券和上海国盛集团共同出资在上海成立资产管理公司；百仕通则与上海签署谅解备忘录，在浦东设立其首只地区性人民币基金—百仕通中华发展投资基金，募集约50亿元人民币；第一东方集团也在上海浦东成立股权投资管理公司。
“很显然，想在中国成为PE的主要玩家就必须有人民币基金”。鲁宾斯坦对于人民币基金的态度无可置疑。
此时，经过十年的本地化发展，凯雷对政策和时机的拿捏已经显示出价值。
据悉，工商总局发布的《外商投资合伙企业登记管理规定》于2010年3月1日正式实施后，复星与凯雷的合资基金将是国内首个中外合资的有限合伙制基金。成为有限合伙制基金而非公司制，这意味着，这只基金将可以不缴纳公司税收，只需缴纳利益所得税。
据一位顶级外资PE的合伙人向本刊称，在国内以公司制形式投资，需要缴纳20%的利益所得税，加上公司税收大概需要30%多的税率；而国外PE合伙制是不收税的，只是LP按收益征收所得税。因此，如以公司制企业投资，国内的基金回报率就要减掉个三折，这个就会让中国基金的回报率远远低于全球基金。
另外，商务部于2009年3月规定，资本总额1亿美元以下的外商投资企业可由省市直接审核，而不再由商务部审批。这也是凯雷和复星为何把首期基金定为一亿美金的原因，其审批和运作能更迅速。
但挑战在于，这只基金的性质依然是外商投资企业，仍未获得本土人民币基金同等的“国民待遇”。同时，凯雷和北京市政府合作的人民币基金，尽管凯雷只是作为GP，但能否和本土人民币基金获得同等待遇，现在还是一个未知数。
不过，对于凯雷而言，“率先卡位”的价值极其重要。待到政策成熟时，便可以马上进行相应操作。比如，若业内正在激烈讨论的QFLP(允许国外LP的外币投资直接转化为人民币，进行国内投资，类似于QFII的性质)政策实现，国内的人民币基金市场必将出现井喷。之前，贝恩资本董事总经理黄晶生向本刊表示，中国LP的不成熟以及基金之间的利益冲突，是贝恩还在对人民币基金持观望态度的原因。但如果QFLP实现，很多问题也就能迎刃而解。此时，凯雷尽早找到合适的合作伙伴，并布置好战略，就能在市场爆发之前获得先机。
当然，除了政策的不明确之外，和整个外资PE行业一样，凯雷要面临的挑战可能还来自于人民币基金LP的不成熟。随着凯雷、百仕通、KKR、里昂证券等外资PE均宣布成立人民币基金，一波人民币基金的募资热正潮流涌动，但国内人民币基金的主要资金来源依然是政府，虽然凯雷已和政府达成一定的合作协议，但要完成募资仍将考验凯雷与政府及相关机构的沟通技巧。
尽管民间资本LP尚未成熟，但其作为不可忽视的资本力量也已进入凯雷的视野。凯雷的蜜月”中的伙伴复星在民间资本中拥有极强的号召力。在凯雷与复星战略合作签约仪式现场，即有不少中国知名的民营企业家到场助阵。“资金不是问题，关键是要有合适的项目。”梁信军表示。
另一个外资PE会遭遇的问题则是人民币基金和美元基金的利益冲突。
但杨向东告诉《环球企业家》，在公布了凯雷的人民币基金策略以后，他们的LP反应非常正面。“他们认为人民币基金能够更大增强凯雷在中国投资的能力，和政府、本土机构形成更紧密的联系，最后对美元基金也会有很大的帮助。”杨说。“另外，我的理解是，在一段时间之内，外资的LP有可能变成人民币基金的一部分，这也是国家推进PE行业发展战略的一部分。
无论如何，已经打开的门缝已经让凯雷看到了美好前景。“(人民币基金)回报足够可观，值得我们去面对那些税收、外汇等方面的挑战。”达安雷说。